美聯(lián)儲(chǔ)推遲加息，中國(guó)別被美聯(lián)儲(chǔ)牽著鼻子走
1. 聯(lián)儲(chǔ)不加息，資本市場(chǎng)歡騰雀躍
周四(9月17日)美聯(lián)儲(chǔ)執(zhí)行委員會(huì)議決定，暫不加息。一時(shí)間資本市場(chǎng)拍手叫好，許多投資者，尤其是中國(guó)的投資者都如釋重負(fù)。特別是當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)主席Yellen多次強(qiáng)調(diào)暫緩加息的原因是美國(guó)考慮到前段時(shí)間中國(guó)等新興國(guó)家資本市場(chǎng)劇烈波動(dòng)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，以及這些風(fēng)險(xiǎn)可能對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有負(fù)面的溢出效應(yīng)，中國(guó)的投資者甚至對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的這份關(guān)心還表達(dá)了謝意。
2. 美國(guó)不是救世主，加息與否全看美國(guó)的需要
美聯(lián)儲(chǔ)不加息的決定，有一部分原因是擔(dān)心資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成影響。但最關(guān)鍵的原因，我們認(rèn)為是美國(guó)通脹水平還在目標(biāo)區(qū)間以下。在沒(méi)有出現(xiàn)通脹風(fēng)險(xiǎn)之前，美聯(lián)儲(chǔ)不愿意冒冒失失加息去人為制造波動(dòng)。事實(shí)上，在接近大半年的時(shí)間內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)一直猶豫要不要加息，理由就是它需要密切關(guān)注失業(yè)率等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)是否能證明經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)回升。圖1顯示美國(guó)最近十年的失業(yè)率變化，08年危機(jī)惡化之后，失業(yè)率快速上升，并且于2010年初達(dá)到峰值后開(kāi)始緩慢回落。
圖1 美國(guó)月度失業(yè)率數(shù)據(jù)(來(lái)源：CEIC)
在通脹可控情況下，失業(yè)率沒(méi)有降到5%左右，美聯(lián)儲(chǔ)便“不敢”加息，因?yàn)?%是危機(jī)前的平均水平，也是美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為的自然失業(yè)率。美聯(lián)儲(chǔ)在這里的邏輯是:長(zhǎng)期寬松的利率，甚至包括幾輪QE，是美國(guó)失業(yè)率下降和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要原因。然而，美聯(lián)儲(chǔ)將失業(yè)率的下降完全歸功于自己的貨幣政策有些一廂情愿了。08年危機(jī)爆發(fā)以后，美聯(lián)儲(chǔ)快速降息至0附近并購(gòu)買有毒資產(chǎn)，對(duì)拯救金融危機(jī)有重要的意義，一定程度上降低金融部門(mén)和私人部門(mén)去杠桿的成本。但是美國(guó)失業(yè)率因?yàn)榻?jīng)濟(jì)去杠桿而快速攀升。同樣的道理，失業(yè)率后來(lái)的下降不是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)低利率，而是因?yàn)槊绹?guó)去杠桿基本完成。
3. 加息并非末日，中國(guó)有能力應(yīng)對(duì)
美聯(lián)儲(chǔ)長(zhǎng)期寬松的貨幣環(huán)境除了緩解了資本市場(chǎng)大病初愈的疼痛以外，對(duì)美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用相當(dāng)有限。美國(guó)超發(fā)的貨幣大量都以現(xiàn)金的方式停留在銀行的賬面上。我們的觀點(diǎn)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)其實(shí)早就可以加息，回收一部分多余的流動(dòng)性，降低美國(guó)資本市場(chǎng)再次出現(xiàn)泡沫的可能。盡管有觀點(diǎn)指出加息導(dǎo)致美元升值，進(jìn)一步打擊美國(guó)疲軟的出口，但我們認(rèn)為全球需求下滑才是美國(guó)(以及其它主要出口國(guó)家)出口下降的主要原因。我們判斷美聯(lián)儲(chǔ)加息對(duì)美國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)不會(huì)造成特別大的直接影響。
事實(shí)上，美聯(lián)儲(chǔ)從退出QE開(kāi)始，一直在討論危機(jī)后首次加息的時(shí)間。全球市場(chǎng)都在對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)加息的時(shí)間做出預(yù)期并制定策略。可以說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)2015年加息似乎已經(jīng)成為了“公開(kāi)的秘密”。國(guó)際資本已經(jīng)在悄悄的流動(dòng)，全球主要貨幣對(duì)美元的匯率可以說(shuō)也都已經(jīng)提前調(diào)整完畢。在這種情況下，每一次美聯(lián)儲(chǔ)的會(huì)議決定放緩加息都可以看作是一次“意外的刺激”，即對(duì)資本市場(chǎng)而言，美聯(lián)儲(chǔ)什么都不做就是利好。難怪這次會(huì)議之后，全球資本市場(chǎng)都在“謝主隆恩”。特別是像中國(guó)這樣在資本市場(chǎng)中走鋼絲的國(guó)家，金融市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)要加息談虎色變。其實(shí)我們認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)加息引起國(guó)際資本流動(dòng)雖然對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)有影響，但是中美兩國(guó)投資回報(bào)率的相對(duì)變化才是影響國(guó)際資本流動(dòng)更主要的原因，況且加息事件已經(jīng)被市場(chǎng)預(yù)期，資本跨國(guó)調(diào)整已經(jīng)提前作了部分準(zhǔn)備，同時(shí)資本跨境流動(dòng)在我國(guó)受到監(jiān)管。由此，我們認(rèn)為國(guó)內(nèi)投資者大可不必“神話”美聯(lián)儲(chǔ)加息的作用。
美聯(lián)儲(chǔ)一再推遲加息時(shí)間，到現(xiàn)在已經(jīng)處于略為尷尬的境地。資本市場(chǎng)除了依賴央行的貨幣政策決定投資策略以外，還向來(lái)以央行的政策取向來(lái)解讀經(jīng)濟(jì)狀況。聯(lián)儲(chǔ)這次又推遲了加息，市場(chǎng)或許會(huì)解讀為美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)還未穩(wěn)定，或者美聯(lián)儲(chǔ)擔(dān)心全球經(jīng)濟(jì)放緩對(duì)美國(guó)造成巨大的負(fù)面影響。正是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行的誤導(dǎo)，反而束縛了自己的貨幣政策。市場(chǎng)擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩不利于美國(guó)自然有道理，但美聯(lián)儲(chǔ)的這種貨幣政策方式(相機(jī)抉擇)雖然應(yīng)付了之前的危機(jī)，但現(xiàn)在已經(jīng)成為了經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的放大器。
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